Comparison of 4 Dry Bulk Shipping
(PB, TTA Shipping, PB, EGLE)
จากโพสต์ที่แล้วที่ผมเขียนถึงอุตสาหกรรมเรือเทกอง (dry bulk shipping) ที่มีการคาดการณ์กันว่าช่วงเวลานี้อาจจะอยู่ในช่วงขาขึ้นครั้งใหญ่อีกครั้ง (super cycle) และ มูลค่าหุ้นที่ผมคิดว่าน่าจะเป็นสำหรับ PSL และ TTA (shipping biz only) ในกรณีที่เป็น super cycle จริงๆ
อัตราค่าระวางเรือ (TCE) ยังคงปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องโดยเฉพาะเรือขนาดเล็กและกลางอย่าง Handysize และ Supramax/Ultramax ดังจะเห็นได้จาก Figure 1 (ดัชนี BSI สำหรับ Supramax และ BHSI สำหรับ Handysize) และ Figure 2
Figure 1 - BDI, BSI, BHSI (Ref: Pacific Basin)
Figure 2 - BSI TCE
สาเหตุของการปรับตัวขึ้นของค่าระวางเรือคือ การเพิ่มขึ้นของอุปสงค์จากการฟื้นตัวทางเศรษฐกิจโลกหลังโควิดซึ่งเกิดจากการอัดฉีดเงินเข้าเศรษฐกิจของหลายๆ ประเทศ และการตึงตัวของกองเรือเทกองโดยเฉพาะเรือขนาดเล็กและกลางอย่าง Handysize และ Surpamax/Ultramax โดยที่ supply เรือใหม่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นในระดับไม่เกิน 3% ซึ่งเป็นระดับที่ต่ำ (ดู Figure 3)
Figure 3 - Supply side (Ref: Eagle Bulk Shipping)
ในบทความนี้ผมนำเสนอข้อมูลต่างๆของบริษัทเรือเทกอง 4 บริษัทที่ผมสนใจที่อยู่ในกลุ่ม handysize และ supramax/ultramax ซึ่งประกอบไปด้วย
- Precious Shipping (PSL)
- Thoresen Thai Shipping (TTA Shipping)
- Pacific Basin (PB - 2343:HK)
- Eagle Bulk Shipping (EGLE:NYSE)
เริ่มที่ขนาดกองเรือก่อน ตารางที่ 1 แสดงถึงชนิด ขนาดและจำนวนเรือที่บริษัทเป็นเจ้าของ (ไม่รวม chartered-in) โดยรวมถึงเรือที่มีการซื้อขายที่ทำการประกาศแล้ว แม้จะยังไม่ส่งมอบ
Table 1 - Fleet Size
ในแง่นี้จะเห็นว่า Pacific Basin มีกองเรือที่ใหญ่ที่สุดทั้งจำนวนและน้ำหนักบรรทุก (DWT - deadweight tonnage) และมีกองเรือที่ครอบคลุมตั้งแต่ขนาดเล็กอย่าง Handysize จนถึง Post Panamax
รองลงมาคือ Eagle Bulk Shipping ที่เน้นเฉพาะเรือ Supramax และ Ultramax
ในช่วงขาขึ้น ผมคิดว่าบริษัทที่มีกองเรือเยอะจะเป็นผู้ที่ได้ประโยชน์มากที่สุด บริษัทอย่าง TTA และ PB มีการเช่าเรือจากที่อื่นมาดำเนินการด้วย (chartered-in) ซึ่งแม้จะได้ margin ที่ต่ำแต่ก็สามารถให้บริการได้ครอบคลุมขึ้น
ข้อมูลชุดต่อไปดังแสดงในตารางที่ 2 คือความสามารถในการบริหารการเดินเรือให้มีกำไร ผมให้ความสำคัญกับค่าระวางเรือที่ทำได้ (TCE) และ ต้นทุนการเดินเรือรวม (All-in cost) ซึ่งรวม OPEX, Depreciation & Amortisation Expense, General & Admin Expense และ Finance Cost
Table 2 - Shipping Performance
บริษัทที่เก่งจะสามารถทำ spread ระหว่าง TCE กับ Cost ได้สูง
จากผลงานไตรมาส 1 ปีนี้ (2021) ในแง่ของ TCE จะเห็นว่า EGLE ทำได้สูงที่สุด เพราะมีแต่เรือใหญ่ (Average DWT มากที่สุด) ในขณะที่ PSL และ PB ที่มีกองเรือที่ผสมระหว่างเรือเล็กและกลางมี TCE ที่น้อยกว่า ให้สังเกตว่าแม้ TTA จะมีแต่เรือ Supramax และ Ultramax แต่ค่า TCE ที่ทำได้กลับไม่สูงไปกว่าของ PB และ PSL สักเท่าไหร่
ในส่วนของต้นทุน TTA จะทำได้ดีที่สุดเพราะมีต้นทุนทางการเงินที่ต่ำกว่า ในขณะที่ EGLE มีต้นทุนสูงที่สุดเพราะมีแต่เรือขนาดใหญ่นั่นเอง
ในตารางที่ 2 นี้ ผมทำ forecast performance แบบคร่าวๆ ของแต่ละบริษัทไว้ด้วย โดยสมมติให้บริษัทสามารถทำ TCE ได้ตามตลาดตามอัตราที่แสดงไว้ (ในความเป็นจริง บริษัทที่เก่งจะสามารถทำ TCE ได้สูงกว่าตลาด ขึ้นกับกองเรือที่มีและการบริหารเส้นทางขนส่งสินค้า) ถ้าให้ต้นทุนรวมไม่เปลี่ยนแปลงจากไตรมาสที่ 1 (ยกเว้นต้นทุนทางการเงินที่ลดลงเพราะมีการชำระเงินกู้) เราจะสามารถคำนวณกำไรต่อปีที่คาดว่าจะเป็นได้ ซึ่งจะนำไปสู่การประเมินมูลค่าดังแสดงในตารางถัดไป
ตารางที่ 3 แสดงถึงการประเมินมูลค่าในเชิงเปรียบเทียบ โดยใช้มูลค่าตลาด ณ วันที่ 25 June 2021
*ตัวเลขสำหรับ TTA ผมแสดงไว้เพื่อเป็นข้อมูลเท่านั้น แต่เอาไปเปรียบเทียบกับ peers ไม่ได้เพราะ TTA มีทำธุรกิจอื่นนอกเหนือจาก shipping*
Table 3 - Valuation
ตัวเลขที่น่าสนใจคือ Market Cap ต่อ DWT (MktCap/DWT) ซึ่งน่าจะใช้บอกความถูกแพงของหุ้นได้ระดับนึง PSL มีค่าสูงสุดที่เกือบ 20,000 Baht/DWT รองลงมาคือ PB ที่ราวๆ 12,000 Baht/DWT และ EGLE มีค่านี้ต่ำที่สุดเพียงแค่ 6,500 Baht/DWT (ประมาณครึ่งหนึ่งของ PB และ 1/3 ของ PSL)
ทำไม MktCap/DWT ถึงต่างกันขนาดนี้ทั้งๆที่ทำธุรกิจเดินเรือแบบเดียวกัน มีความเป็น commodity เหมือนกัน ผมคิดว่าเป็นเพราะตัวเลือกที่ดีในตลาดหุ้นไทยที่มีน้อยแต่ที่ฮ่องกงและ US มีมากกว่า ทำให้นักลงทุนเลือกที่จะเข้ามาลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้ที่มีสตอรี่ที่ดีแต่มีความเสี่ยงสูงกว่า
สำหรับการประเมินมูลค่า ผมดูราคาหุ้นและกำไรเฉลี่ยของวัฎจักรขาขึ้นรอบที่แล้ว (ปี 2004-2008) ซึ่งกินเวลาประมาณ 4-5 ปี ในรอบดังกล่าว ราคาหุ้นสูงสุดต่อกำไรเฉลี่ยในรอบขาขึ้น อยู่ที่ราวๆ 7 เท่า ดังนั้นผมจึงใช้ตัวเลข 7 เท่านี้เป็น guide ในการประเมินมูลค่าหุ้นของแต่ละบริษัท โดยมีสมมติฐาน TCE และ All-in Cost ตามตารางที่ 2 นอกจากนี้ผมยังสมมติให้ขนาดของกองเรือไม่เปลี่ยนแปลง และให้วัฎจักรขาขึ้นรอบนี้ 5 ปี
จากตารางที่ 3 EGLE ดูจะ undervalue มากที่สุด (MoS 67%) ตามมาด้วย PB (MoS 55%) และท้ายสุดคือ PSL (MoS 16%)
รายละเอียดการคำนวณมูลค่าแต่ละบริษัทจะอยู่ในรูปที่ 4(PSL/TTA Shipping), 5 (PB) และ 6 (EGLE)
**ข้อควรระวัง อุตสาหกรรมนี้มีความเป็น cyclical สูงมาก มูลค่าที่ผมคิดอยู่บนสมมติฐานที่ว่าอุตสาหกรรมนี้อยู่ในช่วง super cycle**
Figure 4 - PSL/TTA Shipping Valuation
Figure 5 - PB Valuation
Figure 6 - EGLE Valuation
- 13
โฆษณา
- ดาวน์โหลดแอปพลิเคชัน
- © 2024 Blockdit
