มีบัญชีอยู่แล้ว?
Ashtead Group (AHT:LN) - Riding on the Rental Economy Trend and Biden's Infrastructure Plan
Executive Summary
- บริษัทเป็นผู้ให้เช่าเครื่องจักรและเครื่องมือในงานก่อสร้างและงานระบบพิเศษอื่นๆ รายใหญ่ในอเมริกา (#2) อังกฤษ (#1) และแคนาดา
- บริษัทได้อานิสงส์จากการขยายตัวของ Rental Economy และนโยบายการลงทุน infrastructure และ renewable energy ของไบเดน
- บริษัทมีอัตราการเติบโตที่ดีและมีอัตราการทำกำไรที่สูง (ROIC 15%-19%)
- มูลค่าที่ผมประเมินได้อยู่ที่ £22,300 ล้านหรือ £50 ต่อหุ้น
Business at a glance
Ashtead Group เป็นบริษัทสัญชาติอังกฤษซึ่งจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ลอนดอน ทำธุรกิจให้เช่าเครื่องจักรและอุปกรณ์ที่ใช้ในงานก่อสร้างทั่วไป (General Tools) และงานระบบพิเศษอื่นๆ (Special Tools) เช่น ระบบไฟฟ้าและHVAC, ระบบปรับอากาศ, นั่งร้าน (Scaffolding), ระบบแสง เสียงและพื้นที่ใช้ในงานอีเวนต์ต่างๆ ฯลฯ
บริษัททำธุรกิจในประเทศอังกฤษ อเมริกา และแคนาดา (เพิ่งเริ่ม) ภายใต้แบรนด์ Sunbelt (ที่อังกฤษ เพิ่งจะทำการเปลี่ยนมาใช้แบรนด์ Sunbelt ก่อนหน้านี้รู้จักในชื่อแบรนด์ A-Plant) แม้จะเป็นบริษัทสัญชาติอังกฤษ แต่รายได้มากกว่า 80% มาจากธุรกิจที่อเมริกา (อังกฤษ 12% แคนาดา 6%)
ความน่าสนใจของบริษัทนี้อยู่ที่ แนวโน้มการเติบโตของ Rental Economy ที่ช่วยลดเงินลงทุนเริ่มต้น ค่าใช้จ่ายในการบำรุงรักษาและการจัดเก็บให้กับบริษัทที่เป็นลูกค้า (แทนที่การซื้ออุปกรณ์เครื่องจักรเพื่อเป็นเจ้าของ) นอกจากนี้ บริษัทยังน่าจะได้รับอานิสงส์จากนโยบายของ โจ ไบเดนที่จะลงทุนใน infrastructures และ renewable energy ที่อเมริกาเป็นจำนวนมหาศาลซึ่งจะเพิ่มความต้องการในการใช้เครื่องจักร เครื่องมือในการก่อสร้างและงานพิเศษอื่นๆด้วย
Business Model & Growth Strategy
ในภาพรวมการเติบโตของ Ashtead มาจาก 2 ส่วนหลัก คือ
1) การเพิ่มขึ้นของ Rental Penetration Rate ซึ่งเป็นปัจจัยภายนอกที่เอื้อต่อบริษัท และ
2) การเพิ่มขึ้นของ Market Share ซึ่งเป็นปัจจัยภายในที่ขึ้นกับความสามารถในการบริหารของบริษัท
Rental penetration rate มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น กล่าวคือลูกค้าผู้ใช้เครื่องมือ เครื่องจักรเหล่านี้หันมาเช่ามากขึ้นแทนการซื้อเพื่อเป็นเจ้าของเพราะ
- ราคาเครื่องจักรปรับตัวสูงขึ้น
- ได้ใช้เครื่องจักร เครื่องมือที่ใหม่และมีเทคโนโลยีที่ดีขึ้น (เพิ่มประสิทธิภาพ)
- ประหยัดค่าใช้จ่ายในการบำรุงรักษาและการจัดเก็บ
จากเหตุผลดังกล่าวทำให้ End markets อื่นๆ (Special Tools) นอกเหนือจากงานก่อสร้างที่ใช้ General tools ก็หันมาใช้การเช่ามากขึ้นเช่นกัน ที่อเมริกา Rental penetration rate อยู่ราวๆ 55% และมีศักยภาพที่จะเพิ่มขึ้นเป็นมากกว่า 60% เมื่อเทียบกับอังกฤษที่อยู่ที่ 75%
Market share ของบริษัทมีการเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง จากกลยุทธ์ของบริษัทที่เน้น
- การขยายและการเพิ่มสาขา เพื่อสร้าง cluster ในแต่ละพื้นที่ที่ให้บริการอยู่ ซึ่งเป็นการเพิ่ม network effect กล่าวคือ เมื่อ supply มีความหลากหลายและมีจำนวนเพิ่มขึ้น บริษัทจะสามารถให้บริการตอบสนอง untapped demand ที่มีอยู่ในพื้นที่
- การขยายตลาด Special Tools สำหรับ end markets ที่ไม่ใช่งานก่อสร้างซึ่งยังมี rental penetration rate น้อยอยู่ (สัดส่วนรายได้จาก Special Tools ที่อเมริกาเพิ่มขึ้นจาก 20% เป็น 27% ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา) และ
- การเข้าซื้อกิจการรายย่อยที่มีอยู่ค่อนข้างมากและกระจัดกระจาย ทำให้เกิดการ consolidation ของอุตสาหกรรม และบริษัทสามารถใช้ economies of scale และระบบ IT ที่มีประสิทธิภาพมากกว่าในการลดต้นทุนการดำเนินงานให้ต่ำลง
ในอุตสาหกรรมนี้ บริษัทที่ใหญ่กว่าจะมีความได้เปรียบสูงมาก จาก economies of scale เครื่องมือ เครื่องจักรที่หลากหลายและใหม่ บวกกับการมีสาขาที่เยอะและครอบคลุม ทำให้บริษัทสามารถให้บริการลูกค้าได้ดีกว่าและในราคาที่ต่ำกว่า รวมถึงทำให้ต้นทุนในการดำเนินงานของบริษัทต่ำลงเช่นกัน (ให้นึกถึง utilisation rate ของเครื่องมือที่สูงเพราะลูกค้าเยอะ ค่าบำรุงรักษาเครื่องจักรที่ต่ำเพราะพนักงานมีความคุ้นชินกับเครื่องจักร หรืออำนาจต่อรองกับผู้ขายเครื่องจักรและอุปกรณ์ต่างๆที่จะทำให้ราคาซื้อลดลง)
ด้วยความที่เป็นธุรกิจให้เช่าเครื่องจักร บริษัทจึงต้องใช้เงินลงทุนสูง (Asset-heavy model) ในการซื้อเครื่องจักรและอุปกรณ์ โดยแหล่งเงินทุนหลักๆจะมาจาก operating cash flow และเงินกู้ นั่นแปลว่าบริษัทที่ใหญ่จะมีความได้เปรียบในการเข้าถึงแหล่งเงินทุนและเงินกู้ที่มีต้นทุนต่ำกว่าบริษัทเล็กๆ
จากกลยุทธ์และความได้เปรียบดังกล่าว ทำให้ส่วนแบ่งการตลาดของแบรนด์ Sunbelt ที่อเมริกาเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องจาก 4% ในปี 2010 มาเป็น 11% ในปีนี้ 2021 ไล่หลังอันดับ 1 อย่าง United Rentals ที่มีส่วนแบ่งการตลาด 14% เข้ามาใกล้ขึ้น
Share of US Market (Ref: Company's presentation)
สำหรับแคนาดาซึ่งบริษัทเพิ่งจะเริ่มเข้าไปดำเนินการ ปัจจุบันมีส่วนแบ่งตลาด 5% แต่เนื่องจากขนาดอุตสาหกรรมที่แคนาดายังเล็กอยู่มาก (คิดเป็นเพียงแค่ 10% ของอเมริกา) ทำให้บริษัทมองว่าโอกาสในการเติบโตยังมีอีกสูง
เป้าหมาย market share ของบริษัทคือ
- ที่อเมริกา 15% ระยะกลางและ 20% ระยะยาว
- ที่แคนาดา 10%
- ที่อังกฤษ รักษาความเป็นผู้นำ (8%)
Past Performance
ตัวเลขทางการเงินและการเติบโตในอดีตของ Ashtead น่าประทับใจมาก แม้ว่าตัวธุรกิจจะมีความเป็น cyclical สูงซึ่งแปรผันตามการขึ้นลงของอุตสาหกรรมก่อสร้าง อย่างไรก็ดี จากการที่บริษัทขยายส่วนงานไปยัง non-construction end markets (Special Tools) ทำให้ลดความผันผวนของผลประกอบการลงได้
รายได้ของบริษัทเพิ่มขึ้นจากระดับ £2,546 ล้านในปี FY2016 มาเป็น £5,031 ล้านในปี FY2021 หรือเทียบเท่าประมาณ 15% CAGR ในขณะที่ operating cash flow ก่อนหัก growth CAPEX เพิ่มขึ้นจาก £604 ล้านไปเป็น £1,429 ในช่วงเวลาเดียวกัน ซึ่งอัตราการเติบโตนี้สูงกว่าอัตราการเติบโตของรายได้
EBITDA margin สามารถรักษาระดับที่ 46%-47% ได้ในตลอด 5 ปีที่ผ่านมา ในขณะที่ ROIC อยู่ที่ระดับ 15%-19% ซึ่งนับว่าค่อนข้างสูงเลยทีเดียว
ROI & EBITDA margin (Ref: Company's presentation)
สำหรับงบปีล่าสุด FY2021 (สิ้นสุด 30 Apr 2021) แม้ว่าจะเกิดการระบาดอย่างหนักของโควิด บริษัทยังสามารถเพิ่มรายได้จากค่าเช่าและกำไรสุทธิต่อหุ้นได้ 1% ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความแข็งแกร่งของบริษัทและการปรับตัวที่รวดเร็วขององค์กรในยามวิกฤติ ทำให้บริษัทสามารถเข้าไปให้บริการ สนับสนุนงานที่เกี่ยวข้องโควิด เช่นศูนย์ตรวจเชื้อโควิดแบบ drive through ที่ต้องใช้เครื่องไม้เครื่องมือหลายอย่าง เช่น ระบบไฟ ระบบเครื่องปรับอากาศ หรือแม้กระทั่งกรวยสำหรับการจราจร
Valuation
จากแผนงานระยะกลาง 3 ปี (FY22-FY24) ที่มีชื่อเรียกว่า Sunbelt 3.0 บริษัทตั้งเป้าการเติบโตแบบ organic growth ที่ 9%-11% และ inorganic growth ที่ 3%-4% นั่นคืออัตราการเติบโตรวมที่ 12%-15% ต่อปีในอีก 3 ปีข้างหน้า
นอกจากนี้ บริษัทจะรักษาระดับ EBITDA margin และ operating margin ที่ 48% และ 27% ตามลำดับ (midpoint)
ในการประเมินมูลค่าของบริษัท Ashtead ผมใช้สมมติฐานดังนี้
- รายได้เติบโตราวๆ 15% ในช่วง 5 ปีแรก และ 10% ใน 5 ปีหลัง โดยการเติบโตหลักๆมาจากที่แคนาดาและอเมริกา
- EBITDA margin และ Operating profit margin ที่ 49% และ 28% ตามลำดับ
- ROIC เฉลี่ยที่ 18%
- WACC 8%
- Terminal Growth 3%
FCF คำนวณจากสูตร (EBIT-Tax) x (1-growth/ROIC)
มูลค่าหุ้นที่ผมประเมินได้อยู่ที่ประมาณ £50 ต่อหุ้น รายละเอียดอยู่ในรูปด้านล่าง
หมายเหตุ - เนื่องจากบริษัทจะเปลี่ยนงบการเงินจากสกุลเงิน GBP มาเป็น USD ตั้งแต่ปีงบการเงิน 2022 เป็นต้นไป ผมจึงทำการประเมินมูลค่าในรูป USD (ซึ่งบริษัททำข้อมูลไว้) แล้วค่อยแปลงมูลค่าหุ้นเป็น GBP ในตอนสุดท้าย
AHT Valuation
    krisdawut s.
    EBITDA margin สามารถรักษาระดับที่ 46%-47% ได้ในตลอด 5 ปีที่ผ่านมา ในขณะที่ ROIC อยู่ที่ระดับ 15%-19% >>> โหห ทำได้ไงนิพี่สุดยอดเลยย
    • กำลังนิยมในบล็อกดิต
      เทคนิคการจดโน้ตแบบคอร์เนล วันก่อนแอดไปเป็นนักเรียนแถวหน้าใน Workshop "จด - จำ - ทำให้ได้" ของ รายการ THE ORGANICE โดยพี่โจ้ ฉวีวรรณ เป็นคนดำเนินรายการ และนี่คือส่วนหนึ่งของเนื้อหา ต้องบอกว่าดียย์งามมาก เพราะมันคือการจดโน้ตแบบขั้นเทพ!!
      ขั้นตอน การบูสต์โพสต์ Blockdit เป็นอย่างไร? และล่าสุด Blockdit มีระบบจ่ายด้วยบัตรเครดิต ซึ่งเหมาะกับคนที่อยากสะสมแต้มบัตรเครดิต หรือ อยากให้ตัดบัตรแบบอัตโนมัติโดยที่ไม่ต้องจ่ายเงินรายครั้ง
      🔥7 อาหารอาบยาพิษ ที่เราทานเป็นประจำโดยไม่รู้ตัว⚡ วันนี้ผมมีอาหาร 7 แบบที่ถ้าเราทานบ่อยๆ เป็นประจำจะส่งผลเสียต่อร่างกาย แต่ไม่ได้ส่งผลเสียในทันทีทันใด⚡ แต่จะค่อยๆ สะสมและไปส่งผลเสียกับเราตอนอายุมากขึ้น จะมีอาหารแบบไหนกันบ้างตามผมไปดูกันครับ👇👇
      ถอดบทเรียนโควิดสิงคโปร์ก่อน “เปิดประเทศ” ความสำเร็จในการฉีดวัคซีนป้องกันโควิด-19 ของประเทศร่ำรวยอย่างสิงคโปร์ ทำให้หลายประเทศที่กำลังต่อกรกับไวรัสร้ายต้องอิจฉา แต่จำนวนผู้ติดเชื้อและเสียชีวิตที่พุ่งทุบสถิติ กลายเป็นเครื่องเตือนใจว่าความเสี่ยงอาจยังรออยู่ข้างหน้า
      ดูทั้งหมด